SDR加速邁向超主權儲備貨幣？穆睿彤中國人民大學經濟外交研究中心研究助理研究方向：金融和貨幣政治、中美金融關系2021年8月2日，國際貨幣基金組織（IMF）理事會批準了4560億特別提款

SDR加速邁向超主權儲備貨幣？

穆睿彤

中國人民大學經濟外交研究中心研究助理

研究方向：金融和貨幣政治、中美金融關系

2021年8月2日，國際貨幣基金組織（IMF）理事會批準了4560億特別提款權（SDR）的普遍分配方案，約合6500億美元，用以應對新冠疫情對各國經濟的沖擊，補充全球流動性。本輪分配已于8月23日正式生效，IMF的190個成員國將按照各自在IMF中的份額獲得相應分配。這次分配是IMF歷史上規模最大的一次SDR普遍分配，其數量甚至超過前三次普遍分配總量的兩倍，它預示著SDR向超主權儲備貨幣的方向又邁出了重要的一步。

一、IMF迎來史上最大規模SDR分配

本輪分配中，約1930億SDR提供給廣大發展中國家和低收入國家，約合2750億美元，占總量的42%。此次分配使得這些國家的國際儲備增加約10%，在一定程度上可以增強他們應對潛在危機的能力。此外，美國獲得約795億SDR，日本獲得約295億SDR，中國獲得約292億SDR，其余獲得較大份額的國家依次為德國、英國、法國和意大利等（詳見表1）。

表1：2021年SDR普遍分配方案

在2020年疫情爆發之初，不少IMF成員和國際金融專家就呼吁IMF應盡快向成員國提供緊急流動性，然而，這些建議卻遭到彼時特朗普政府的拒絕，原因是特朗普政府認為SDR的分配將會無條件向伊朗、中國等國家提供數十億美元的流動性資源。由于美國是IMF的最大股東，擁有一票否決權，對IMF的決議具有關鍵作用。因此，美國的反對導致2020年增發SDR的計劃夭折。然而在拜登上任后，美國轉變立場，支持增發SDR。在美國的背書之下，各國重拾新一輪分配SDR的討論，IMF對于4560億SDR分配計劃的審批流程也進入了“快車道”，從IMF總裁正式向執董會遞交建議開始，僅兩個月就得到了理事會批準。

自SDR誕生至今，雖已歷經四次普遍分配和一次特殊分配，但其作用卻并未得到充分發揮。2009年3月，時任中國人民銀行行長周小川在《關于改革國際貨幣體系的思考》一文中指出，儲備貨幣的發行國無法在為各國提供足夠流動性的同時保證幣值穩定，這是當前國際貨幣體系的內在缺陷；國際貨幣體系改革的理想目標是創造一種與主權國家脫鉤、能保持幣值長期穩定的超主權貨幣，而SDR具有超主權儲備貨幣的特征與潛力，IMF應該拓寬SDR的使用范圍，以真正滿足各國對儲備貨幣的要求。盡管IMF近年來也在增發和改革SDR（歷次分配詳見表2），如在2009年金融危機時增發了1612億SDR，在2015年將人民幣納入SDR貨幣籃子。但SDR作為一種國際儲備貨幣，多年來一直受到發行量的桎梏，其潛力還遠未被挖掘出來。

表2：歷次SDR分配情況

貨幣發行量是一種貨幣成為國際儲備貨幣的基礎。如發行量太小，則難以滿足跨國結算和國際儲備的需要。盡管根據IMF的規定，SDR作為一種國際儲備資產，其發行要以滿足成員國儲備資產的需求為基礎。但在本輪分配之前，SDR的發行數量與全球外匯儲備資產需求相比，實在是杯水車薪。根據IMF官方網站的相關數據計算可知，截止2016年，IMF所發行的2040億SDR（約合2930億美元）僅占當時全球外匯儲備的2.7%。然而在此次規?？涨暗腟DR分配過后，SDR在全球外匯儲備中的比重已經大幅升至約7.5%，僅次于美元（59%）和歐元（21.2%），超過了2020年底第三大國際儲備貨幣日元在全球外匯儲備中的占比（6%）。這一輪SDR的大幅增量，可謂一個歷史性進步。新冠疫情大流行后，主要儲備貨幣發行國啟動無限量化寬松和大規模財政刺激計劃，周小川2009年指出的國際貨幣體系的缺陷愈發突出，各國對超主權貨幣的儲備需求也愈發迫切，因此，SDR在國際貨幣體系中的重要性也可能會有明顯提升。

此前，除了發行量的原因之外，SDR之所以不能算是一種國際貨幣，是因為它的使用范圍非常有限。SDR僅限于IMF成員國之間，以及成員國和IMF之間的官方記賬和清算，無法用于官方與私人、私人之間的清算。并且，國際上鮮有使用SDR進行國際貿易定價和結算的情況，特別是大宗商品交易仍然使用某一特定主權貨幣作為交易媒介。使用范圍過窄導致SDR無法像其他儲備貨幣一般得到進一步推廣，進而影響了其發揮國際貨幣的作用。此外，本輪SDR超大規模分配方案的落地也并不意味著國際金融資源需求與分配之間的結構性錯配問題得到了緩解。根據分配規則，美國、日本等發達國家會憑借自身在IMF的較大份額獲得更多SDR分配，而欠發達國家仍然因份額較少而無法獲得足夠的SDR分配以解燃眉之急。

二、SDR擴容助推國際貨幣體系改革

SDR要想發揮更大作用，足夠的發行量是基本前提。而此輪史上最大規模分配就是SDR走向超主權儲備貨幣進程中的重要一步，也是SDR發揮更大的國際貨幣作用的歷史性節點。首先，充足的SDR發行量是克服國際貨幣體系制度性缺陷的重要條件。對于國際貨幣體系來說，SDR發揮更大的作用不僅有助于克服主權信用貨幣的內在風險，還為調節全球流動性、降低潛在危機風險、增強危機處理能力提供了可能。而且在新冠疫情危機后，SDR擴大使用的討論和實踐又為改革現行國際貨幣體系注入了更大動力。

其次，SDR規模擴大對美元的囂張特權具有潛在的制衡作用。SDR的歷次分配都伴隨著國家間的角力。目前，美國在全球外匯儲備中的占比為59.54%（全球外匯儲備中各主要貨幣的比重詳見圖1），而在SDR一籃子貨幣中，美元的權重僅為41.73%。在SDR增發后，各國通過增發所獲得的一籃子貨幣，會減少他們對于美元的依賴；而且SDR總量越大，各國對美元的依賴越小。因此，為了避免SDR對美元一家獨大的國際儲備資產地位產生沖擊，美國不但向來不支持增發SDR，而且也反對擴大SDR的作用。根據IMF的報告，全球各國央行持有的美元儲備比例在2020年第四季度下降至25年來的最低水平，體現了全球貨幣競爭加劇和資本市場動蕩對美元的沖擊。由于美元霸權是美國霸權的核心，美國必將想方設法保護美元的地位，阻撓“超主權貨幣”發揮作用。盡管如此，作為史上最大規模的SDR增發，本輪分配也蘊藏著弱化美元儲備貨幣職能的力量。

圖1：全球外匯儲備中各主要貨幣的比重

（2021年第一季度）

最后，SDR規模擴大對于人民幣國際化具有一定的提振作用。2016年10月1日，人民幣正式被納入SDR貨幣籃子。根據權重計算公式，人民幣在一籃子貨幣中的權重為10.92%，美元、歐元、日元和英鎊的權重分別是41.73%、30.93%、8.33%和8.09%（見圖2）。人民幣入籃意味著人民幣的國際儲備貨幣地位獲得了國際認可，這不僅增強了各國將人民幣納入外匯儲備的意愿，還增加了國際金融機構根據SDR籃子貨幣權重進行人民幣資產配置的需求。本輪規?？涨暗腟DR分配中，從理論上說，IMF成員國的央行都將通過其份額自動獲得更多的人民幣，這會助推人民幣在全球外匯儲備中的比重在目前2.45%的基礎上有所增加。由此，人民幣和SDR的國際儲備貨幣職能都會獲得提升。雖然儲備資產的配置是一個循序漸進的過程，但假以時日，人民幣國際化有望在SDR增發的輻射帶動下向前邁進。目前，距離2015年SDR例行審查已經過去了五年，原定于2021年9月30日開始的新一輪審查受新冠疫情影響推遲到了2022年7月31日，新的貨幣籃子將于2022年8月1日生效。在新的一輪審查中，中國在抗疫和金融開放等方面的成果將對籃子中人民幣的權重產生什么影響，以及其會對人民幣國際化有何助力也有待進一步關注。

圖2：SDR貨幣籃子中五種貨幣的權重

在這一輪規模空前的SDR分配過后，我們有理由預期，SDR所具備的超主權儲備貨幣的特征和潛力將進一步得到挖掘。并且，隨著全球外匯市場波動和貨幣競爭加劇，SDR作為貨幣穩定錨的價值必將更為凸顯，它對人民幣國際化的帶動意義不容忽視。盡管SDR的背后缺乏一個強大的“世界政府”支撐，但SDR的發展還是可以在“增量”的基礎之上不斷摸索、不斷試探，以提升其國際貨幣功能，進而推動國際貨幣體系向理想目標邁進。

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